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从制造业投资看新旧动能转化

来源: 发表时间:2018-07-12 浏览次数:923

今年1至3月我国制造业投资增速较去年4.8%放缓至3.8%,而4月回升了1个百分点。鉴于制造业投资是判断投资需求的重要表征,还是我国固定资产投资的一大支撑,4月的超预期反弹能否延续甚为关键。基于对工业企业盈利状况、制造业投资行业分化程度、PPI与PPIRM增速裂口及制造业FDI增速四条线索的分析,笔者倾向于认为,今年制造业投资有望温和反弹,以高端制造、专用设备等为代表的新经济领域的投资增速将延续高增势头。


其一,去年2月以来,我国规模以上工业企业盈利增速大幅回升,去年维持在20%以上;今年1至4月累计同比增速放缓至15%,中性预测下,预计今年有望维持在10%至16%之间。基于历史经验,工业企业盈利大体领先制造业投资增速约10至12个月。由此看,工业企业盈利修复将有助于制造业投资回升。


其二,虽然制造业投资整体增速过去两年尚未出现连续抬升的记录,但分行业看,高端制造行业投资增速持续走高,传统制造行业则一路向下,高端制造等新经济的贡献进一步加大。如果将专用设备制造、TMT设备制造、航空航天制造等行业划归为新经济,将农副食品加工、纺织、化学原料制造等行业划归为传统经济,那么新经济和传统经济从去年开始明显背离,新经济行业投资增速大大超出了传统行业,而且今年以来两者增速缺口再度拉大。1至4月,新经济行业投资增速6.8%,传统经济行业则继去年11月之后再度转为负值(-0.7%)。


其三,PPI增速代表工业企业产品出售价格的变动趋势,而PPIRM增速代表工业企业购进成本价格的变动趋势,两者之差在一定程度上能反映工业企业收入与成本之间的边际变化,其对工业企业主营业务成本率变化具有一定领先性。由于企业成本率与其盈利情况息息相关,而企业盈利又制约着公司的资本开支计划,因此PPI与PPIRM的增速差对企业产能扩张程度也有较好的预测效果。同时,金属切削机床作为机械工业生产的核心,可用于衡量制造业的扩张程度,其产量适宜作为衡量工业企业未来产出能力的代理指标。


2016年底,PPI与PPIRM增速裂口进入下滑区间,从当年11月起增速缺口持续为负,2017年4月开始低位反弹,并持续了一年之久。上月,裂口已回升至零附近,工业企业主营业务成本率和金属切削机床产量增速也明显回升。往后看,反弹趋势有望延续。


其四,今年以来,FDI当月投资增速有所回升,1至3月实际使用外资金额同比增速均为正值。从累计增速看,年初以来我国实际使用外资合计金额增速由负转正,其中制造业实际使用外资金额增速回升尤为突出,今年1至3月同比增速均维持在15%以上,回升幅度显著高于总增速。海外资金加大对我国制造业领域的投资,或可认为是“春江水暖鸭先知”。


还想特别提醒的一点是,随着2016年下半年以来全球经济步入复苏,我国制造业投资也在经历了54个月持续下滑后于2016年8月底开始止跌企稳。于是,市场上便有观点认为我国“沉寂已久”的设备投资周期即将启动,也就是所谓的“朱格拉周期”。综合比较各方面因素,笔者认为对此还是有必要保留一份清醒。


一方面,2016年以来的这轮制造业投资的小幅反弹,主因是价格带动。扣除价格因素后,工业企业盈利增速其实并未明显改善,比如去年四季度甚至转跌;就今年4月的反弹来看,PPI回升也“功不可没”。同样,剔除价格因素后,去年制造业投资总体也是下滑的。追根溯源,症结在于本轮价格反弹是因为供给收缩而非需求恢复。


另一方面,随着我国经济进入结构调整阶段,朱格拉周期主导产业也在改变。2003年以来,钢铁在制造业投资中的占比加速下滑;2010年起建材类行业在制造业投资中的占比也显著滑坡,专用设备制造、通用机械等行业的投资占比则稳步提升。这与近两年新经济与传统经济制造业投资增速的分化相互印证,也与美国20世纪50年代以来的六轮朱格拉周期的演化路径,即高附加值行业逐渐替代低附加值行业大体一致,并逐渐成了开启新一轮朱格拉周期的动力。


趋势一旦形成就难以在短期内改变。2015年以来,我国GDP累计增速连续13个季度单季波动幅度最大不超过0.1个百分点,据此判断,今后数年我国经济或都将延续“低波动、有韧性”的特征。因此,仅凭总量指标推断朱格拉周期的运行阶段,显然有失偏颇,此时更应关注新旧动能转换带来的结构性变化。转向高质量发展阶段的我国经济,核心手段之一是扩大优质增量供给、壮大新动能。从这个意义上说,看好我国新经济,就该看好制造业投资的反弹。